摩根大通认为，中国三大电信运营商已不再仅仅是传统的高收益收息股粤友优配，而是蕴含AI巨大潜力的成长股。
据追风交易台，摩根大通报告首次覆盖三大运营商（中国移动、中国电信、中国联通）并均给予“增持”评级，认为其具备双重吸引力。一方面，H股提供5-6%的稳定股息收益率，在当前低利率环境下极具吸引力。另一方面，其快速增长的云和数据中心业务，正受益于中国AI产业的崛起，有望迎来新一轮的收入加速增长和估值重估。
报告的分类加总估值法（SOTP）显示，若将云业务单独估值，三大运营商H股当前股价存在11%至95%的潜在上行空间。报告尤其看好H股，因其对A股存在29-35%的大幅折价。
中国电信为首选，H股优于A股摩根大通对三大运营商均给予“增持”评级，但给出了明确的选股顺序：中国电信-H > 中国联通-H > 中国移动-H。
中国电信-H（首选股）：被视为三大运营商中的“云标的股”。其云业务收入规模（1,140亿元）和收入占比（占2024年服务收入的24%）均为行业第一。报告认为，随着中国AI产业发展，中国电信将成为最大受益者，其估值倍数上调和业务增量增长的潜力最大。
中国联通-H（阿尔法股）：被定义为“阿尔法股”，因其拥有最快的增长预期。报告预测，在2025-2027年，其每股股息复合增速（13%）和利润增速（5%）将是三者中最快的。
中国移动-H（防御性首选）：作为市值最大的运营商，其业务最具防御性，且2025年预期股息收益率最高（6.0%）。对于寻求稳定收益的长期投资者而言，是理想的增持标的。
报告强调，更看好运营商的H股而非A股。主要原因是H股目前对A股存在29-35%的显著折价，这意味着H股提供了更高的隐含股息收益率。
稳健派息与AI想象空间报告认为，电信运营商的投资逻辑已从单一的“高股息”转变为“高股息+AI增长”的双轮驱动模式。
首先，作为高收益股，其吸引力依旧。三大运营商H股的股息收益率达到5-6%，远高于中国10年期国债1.7%的收益率。同时，运营商派息率持续提升，中国移动和中国电信均承诺从2024年起三年内将派息率提升至75%以上。报告预计，三大运营商平均每股股息年复合增长率将达到9%。健康的现金流（自由现金流/股息比率均在1.5倍以上）为持续派息提供了坚实保障。
其次，AI将带动估值进一步上调。企业数字化业务（云、数据中心等）已成为运营商的第二增长曲线，占服务总收入的比重已达20%。过去几年，该业务板块的收入增速远超传统电信业务。报告认为，作为关键基础设施的运营者，运营商在中国云/数据中心市场占据主导地位（合计市场份额超50%）。中国AI的进一步发展，将直接推动其云和智算中心（AIDC）需求的增长，从而带来收入的再次提速和估值倍数的提升。
摩根大通采用分类加总估值法（SOTP）测算，如果将其云业务对标金山云的3.5倍市销率进行独立估值，中国移动-H、中国电信-H和中国联通-H的股价分别有11%、78%和95%的潜在上行空间。
基本面改善：竞争趋缓，资本支出优化运营商的盈利能力正进入一个可持续增长的通道。报告预计，在2025-2027年，三大运营商的合并利润复合年增长率将达到5%。这背后是几大核心驱动因素的共同作用：
良性竞争格局：监管政策重心已从过去的“提速降费”转向鼓励创新和5G应用。运营商之间的价格战可能性极低，行业竞争趋于良性，保障了传统业务的收入稳定。
资本支出优化：5G投资高峰已过（2020-2021年见顶），行业资本支出占收入的比例已从2020年的23%降至2024年的16%，并预计在2025年将进一步下降9%。资本支出的减少直接降低了折旧压力，成为利润增长的主要动力。
国企改革红利：国资委的考核指标聚焦于利润增长、净资产收益率（ROE）等财务指标，促使运营商更注重高质量发展和盈利能力的提升。
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